比特幣減半 4 個月后，我們正見證歷史上最差的價格表現(xiàn)。本文中，我們解釋了為什么減半不再對比特幣及其他數(shù)字資產(chǎn)的價格產(chǎn)生根本性影響，上一次發(fā)生這種情況還要追溯到 2016 年。隨著數(shù)字資產(chǎn)市場的成熟，創(chuàng)始人和投資者應(yīng)該逐漸摒棄四年周期的觀念。

總結(jié)：

• 2024 年減半后（Epoch 5），比特幣的價格表現(xiàn)是有史以來最糟糕的，事件發(fā)生 125 天后，BTC 價格下跌了 8%，而之前的周期中位數(shù)增幅為 22%。

• 我們認為，2016 年是「減半效應(yīng)」最后一次對比特幣價格產(chǎn)生巨大影響。從那時起，隨著加密市場的成熟和多元化，礦工獲得的比特幣區(qū)塊獎勵在市場中變得微不足道。

• 2020 年減半后比特幣和加密市場的強勁表現(xiàn)純屬巧合，因為 2020 年減半恰逢全球在疫情后前所未有的資本注入期，僅美國的貨幣供應(yīng)量（M2）在當年就增加了 25.3%。

• 有觀點認為 2024 年的四年周期仍然有效，不過是比特幣 ETF 的批準提前觸發(fā)需求，導致減半前比特幣價格大幅上漲的論點是有問題的。比特幣 ETF 的批準是需求驅(qū)動催化劑，而減半是供應(yīng)驅(qū)動催化劑，這兩者并不相互排斥。

比特幣的價格動態(tài)顯著影響整個市場，因此也影響了創(chuàng)始人通過股權(quán)、SAFT（未來代幣簡單協(xié)議）以及私人或公開的代幣銷售籌集資金的能力。考慮到加密貨幣為風險投資引入的流動性，創(chuàng)始人必須理解自上而下的市場驅(qū)動因素，以更好地預測融資機會和規(guī)劃資金使用期限。在本文中，我們將詳細分析四年市場周期的概念，為未來探討真正的市場驅(qū)動因素奠定基礎(chǔ)。打破四年周期的神話，并不意味著我們對整體市場持悲觀態(tài)度。

首先，讓我們回顧一下減半前后比特幣在最近幾個周期的價格表現(xiàn)。顯然，在 125 天后的數(shù)據(jù)中，第 5 個 Epoch（2024 年）自減半以來表現(xiàn)最差，這是比特幣在減半日價格基礎(chǔ)上首次出現(xiàn)下跌的周期。

圖 1：各個周期中比特幣在減半前后的價格表現(xiàn)

為什么減半對比特幣的價格如此重要？簡而言之，有兩個主要原因：

• 基本面因素：比特幣減半減少了新供應(yīng)量，創(chuàng)造了稀缺性。當需求超過有限供應(yīng)時，這種稀缺性可能推動價格上漲。這一新動態(tài)也改變了礦工的經(jīng)濟收益。

• 心理因素：比特幣減半加深了人們對稀缺性的感知，強化了基于歷史模式的價格上漲預期，并吸引媒體關(guān)注，這可能增加需求并推動價格上漲。

在本文中，我們認為推動比特幣價格走勢的基本面因素被夸大了，并且在過去兩個周期中已變得無關(guān)緊要。我們將通過數(shù)據(jù)來說明減半的凈效應(yīng)不足以顯著影響比特幣價格或整個數(shù)字資產(chǎn)市場。

每日比特幣獎勵

如果你從這篇文章中只記住一點，那就記住下面這句話：

減半對市場影響的最強論據(jù)是，除了降低比特幣的通脹率外，它還影響了礦工的經(jīng)濟收益，從而導致他們的資金管理發(fā)生變化。

因此，我們考慮極端情況，即所有的挖礦區(qū)塊獎勵都立即在市場上被出售。這樣的拋售壓力會是什么樣的？下方的數(shù)據(jù)展示了所有礦工獲得的每日區(qū)塊獎勵總額（以美元計算）除以市場中的總交易量（以美元計算），以評估這種影響。

2017 年中期之前，礦工對市場的影響超過了 1%。而今天，如果礦工出售他們的全部比特幣區(qū)塊獎勵，它僅占市場交易量的 0.17%。盡管這并未考慮礦工此前積累的比特幣，但它表明隨著區(qū)塊獎勵的減少和市場的成熟，比特幣區(qū)塊獎勵對市場的影響已變得微不足道。

圖 2：如果所有礦工出售他們的每日比特幣區(qū)塊獎勵，可能對市場產(chǎn)生的影響

總結(jié)減半影響

比特幣減半大約每四年發(fā)生一次，礦工的區(qū)塊獎勵減半。這會降低新比特幣的生成速度，從而減少市場上的新供應(yīng)。比特幣的總供應(yīng)量上限為 2100 萬枚，每次減半都會減緩達到這個上限的速度。每次減半之間的時間段稱為一個 Epoch，歷史上，每次減半由于供應(yīng)減少和稀缺性增加，都對比特幣的價格產(chǎn)生了影響。所有這些都在圖 3 中展示了。

圖 3：比特幣減半動態(tài)、區(qū)塊獎勵、總供應(yīng)量及 Epoch

比特幣減半表現(xiàn)

我們看到，自比特幣誕生以來，減半后的表現(xiàn)是最差的。截至今天（2024 年 9 月 2 日），比特幣的交易價格約低于 4 月 20 日減半當天 63,800 美元水平的 8%。

圖 4：每次減半后的比特幣價格表現(xiàn)

「減半前的漲幅如何？」 確實，我們在減半前經(jīng)歷了異常強勁的漲幅。回顧減半前 200 天的表現(xiàn)，我們看到比特幣幾乎上漲了 2.5 倍。這與 Epoch 2 相當，當時比特幣占數(shù)字資產(chǎn)市場總市值的 99%，減半仍然具有意義。

圖表 5：每次減半前 200 天比特幣價格表現(xiàn)

話雖如此，也要記住那段時間發(fā)生的事情。2024 年初我們迎來了比特幣現(xiàn)貨 ETF 的批準，自 2024 年 1 月 11 日以來，凈流入的比特幣達到了 299,000 枚，這大大推動了價格。所以這次漲幅并非是對減半的預期。

圖 6 展示了比特幣 ETF 批準與減半之間的比特幣表現(xiàn)。2024 年 1 月的比特幣 ETF 批準提高了對比特幣的需求，導致 Epoch 5 的 100 天漲幅比平均 Epoch 漲幅高出 17%。

圖 6：每次減半前 200 天比特幣價格表現(xiàn)

圖表 7 展示了比特幣 ETF 批準和比特幣減半后的 100 天表現(xiàn)。顯然，ETF 批準對價格的影響比減半更為顯著，100 天表現(xiàn)之間的差距約為 29%。

圖 7：減半和 ETF 催化劑后的 100 天比特幣表現(xiàn)

「所以，比特幣 ETF 提前推動了我們通常在減半時看到的需求和價格！」

這是支持四年周期的薄弱論點。現(xiàn)實是這兩個催化劑是獨立的且各自分開。ETF 是由需求驅(qū)動的催化劑，而減半則被認為是由供應(yīng)驅(qū)動的催化劑。它們并不是相互排斥的，如果減半仍然重要，我們應(yīng)該會看到在這兩個催化劑作用下的顯著價格變化。

2016 年是「最后一次」

我認為，2016 年及進入 Epoch 3 時的減半是最后一次減半對市場產(chǎn)生真正有意義影響的時候。如圖 2 所述，下圖展示了如果所有礦工在獲得區(qū)塊獎勵的當天全部出售其比特幣的情況下，對市場的影響。可以看到到 2017 年中期，這一影響下降到了 1% 以下，而今天這個比例勉強超 0.20%，表明其影響力已無足輕重。

圖 8：如果所有礦工每日出售比特幣區(qū)塊獎勵的潛在市場影響

要理解礦工財庫決策影響力的重要性下降，我們需要仔細看看相關(guān)的不同變量。

變量：

• 每日比特幣區(qū)塊獎勵 – 每個 Epoch 都會減少（↓）
• 每日交易的比特幣交易量 – 隨著市場成熟而增加（↑）

→ 隨著時間的推移，區(qū)塊獎勵減少，市場成熟，這降低了礦工影響的相關(guān)性。

圖 9 展示了比特幣交易量和礦工累計比特幣區(qū)塊獎勵的情況。交易量的急劇上升使得礦工的區(qū)塊獎勵對市場的影響變得微不足道。

圖 9：每日比特幣礦工獎勵及每日交易量

對于那些當時就參與進來的市場玩家來說，大家都知道是什么真正推動了那段時期交易量的增加。回顧一下：在 2015 年以太坊推出及其智能合約功能解鎖之后，隨之而來的是 ICO 熱潮，這導致了許多新代幣在以太坊平臺上創(chuàng)建。這些新代幣的涌現(xiàn)促成了比特幣主導地位的下降。

新興資產(chǎn)的涌入

（i）推動了數(shù)字資產(chǎn)市場各個領(lǐng)域的交易量，包括比特幣；

（ii）并促使交易所更快成熟，使它們能夠更容易地吸引用戶并處理更大的交易量。

圖 10：Epoch 3 期間的新 ERC-20 代幣發(fā)行量與比特幣主導地位

2020 年表現(xiàn)如何？

Epoch 3 中發(fā)生了許多事情，這在邏輯上減少了挖礦財庫管理的影響，也就相應(yīng)減少了減半作為比特幣催化劑的作用。那么 2020 年呢？那時比特幣在減半后的第一年上漲了約 6.6 倍。這并不是因為減半，而是由于應(yīng)對新冠疫情而印制天量的貨幣。

雖然減半不是根本因素，但從心理層面來看，它可能影響比特幣的價格走勢。比特幣在減半期間登上頭條，為人們提供了一個投資多余資金的目標，而在其他消費選擇有限的情況下，這顯得尤為重要。

圖 11 顯示了上漲的真正原因。2020 年 5 月減半前的幾個月里，美國貨幣供應(yīng)量（M2）以現(xiàn)代西方歷史上前所未有的速度激增，推動了對各種資產(chǎn)類別（包括房地產(chǎn)、股票、私募股權(quán)和數(shù)字資產(chǎn)）的投機和通貨膨脹。

圖 11：2020 年減半前后美國貨幣供應(yīng)量（M2）與比特幣價格

除了流入比特幣的資金外，還需要認識到貨幣印刷發(fā)生在 DeFi 春季之后，隨后發(fā)展成為 DeFi 夏季。許多投資者被鏈上具有吸引力的收益機會所吸引，將資本投入加密貨幣和實用代幣以捕捉這些價值。由于所有數(shù)字資產(chǎn)之間的強相關(guān)性，比特幣自然也從中受益。

圖 12：美國貨幣供應(yīng)量（M2）與 DeFi TVL

一系列因素在全球直升機撒錢政策的推動下，引發(fā)了迄今為止最大的加密貨幣牛市。此時恰逢減半發(fā)生，使得人們似乎認為區(qū)塊獎勵的變化對價格走勢產(chǎn)生了根本性的影響。

礦工剩余供應(yīng)量

「那么礦工們在財庫儲備中持有的剩余比特幣呢？這些比特幣是在以前的 Epoch 中積累的，當時哈希率較低，區(qū)塊獎勵較高。」

圖 13 展示了礦工供應(yīng)比率，即礦工持有的總比特幣與總比特幣供應(yīng)量的比率，實際上描繪多少供應(yīng)量被礦工控制。礦工決策對比特幣價格的影響，主要是他們在早期 Epoch 中積累的區(qū)塊獎勵所致。

如圖所示，礦工供應(yīng)比率隨著時間的推移穩(wěn)步下降，目前約為 9.2%。最近，礦工的場外交易活動有所增加，他們出售比特幣，可能是為了避免對市場價格產(chǎn)生過大的影響。這一趨勢可能是由于區(qū)塊獎勵降低、硬件和能源成本上升以及比特幣價格未顯著上漲——迫使礦工們更快地出售比特幣以保持盈利。

我們認識到減半對礦業(yè)盈利能力的影響，以及礦工們需要調(diào)整管理以保持盈利。然而長期趨勢是明確的，減半對比特幣價格的影響只會隨著時間的推移而不斷減少。

圖 13：礦工供應(yīng)比率與月度百分比變化

結(jié)論

雖然減半可能在心理上產(chǎn)生一些影響，提醒持幣者他們久未動用的比特幣錢包，但顯然其根本性影響已經(jīng)變得無關(guān)緊要。最后一次有意義的減半影響是在 2016 年。在 2020 年，引發(fā)牛市的并不是減半，而是對新冠疫情的應(yīng)對及隨后的貨幣印刷。對于那些試圖把握市場時機的創(chuàng)始人和投資者來說，是時候?qū)⒆⒁饬性诟匾暮暧^經(jīng)濟驅(qū)動因素上，而不是依賴四年周期。