SOL的「皇帝新裝」，真的有很多人在Solana上賺到大錢嗎？

發(fā)布時(shí)間 :

2025 年 5 月 21 日 03:05

編者按：本文深刻的解釋 Solana 的潛在問題，盡管其用戶基數(shù)和交易量看似優(yōu)于以太坊，但深入分析顯示，大部分交易量可能源自刷量和跑路項(xiàng)目，導(dǎo)致虛假的繁榮。作者通過對(duì)用戶活躍度、DEX 交易量、MEV 現(xiàn)象等的詳細(xì)數(shù)據(jù)分析，指出 SOL 的指標(biāo)被夸大，鏈上生態(tài)面臨著嚴(yán)重的基本面問題。

最近，我的社交媒體時(shí)間線充斥著關(guān)于 $SOL 的牛市論調(diào)，以及一些山寨幣的宣傳。我開始相信，山寨幣超級(jí)周期真的存在，并且 Solana 將超越以太坊，成為主要的第一層（L1）區(qū)塊鏈。然而，當(dāng)我深入研究數(shù)據(jù)時(shí)，結(jié)果令人不安……在這篇文章中，我將分享我的發(fā)現(xiàn)，以及為什么 Solana 可能是一座紙牌屋。

首先，讓我們看看由 @alphawifhat 清晰闡述的牛市論據(jù)：

用戶基數(shù)對(duì)比

關(guān)于與 ETH 及 L2 的四個(gè)關(guān)鍵數(shù)據(jù)對(duì)比：
高用戶占比
相對(duì)更高的手續(xù)費(fèi)
較高的去中心化交易所（DEX）交易量
顯著更高的穩(wěn)定幣交易占比

以下是 ETH 主網(wǎng)與 SOL 的用戶基數(shù)對(duì)比（僅比較主網(wǎng)數(shù)據(jù)，因?yàn)樵?Dencun 升級(jí)后，ETH 大部分手續(xù)費(fèi)來源于主網(wǎng)，數(shù)據(jù)來源：@tokenterminal）：

ETH 用戶基數(shù)與交易數(shù)量

SOL 用戶基數(shù)與交易數(shù)量

從表面上看，SOL 的數(shù)據(jù)非常亮眼，日活躍用戶（DAUs）超過 130 萬，而 ETH 僅為 376,300。然而，當(dāng)我將交易數(shù)量納入考量時(shí)，發(fā)現(xiàn)了些奇怪的現(xiàn)象。

例如，7 月 26 日星期五，ETH 有 110 萬筆交易，對(duì)應(yīng) 376,300 DAUs，每個(gè)用戶大約進(jìn)行 2.92 筆日均交易。然而，SOL 的數(shù)據(jù)則是 2.822 億筆交易，對(duì)應(yīng) 130 萬 DAUs，意味著每個(gè)用戶每天平均進(jìn)行 217 筆交易。

我以為這可能是由于 SOL 的低手續(xù)費(fèi)，使得用戶可以進(jìn)行更多的交易、更頻繁地調(diào)整倉(cāng)位，增加套利機(jī)器人活動(dòng)等。但當(dāng)我對(duì)比另一個(gè)熱門鏈 Arbitrum 時(shí)，發(fā)現(xiàn)同一天 Arbitrum 的每用戶交易量?jī)H為 4.46 筆。查看其他鏈的數(shù)據(jù)也得到了類似的結(jié)果：

鑒于 SOL 的用戶數(shù)比 ETH 高，我查閱了 Google 趨勢(shì)，這應(yīng)該對(duì)每個(gè)用戶的價(jià)值相對(duì)中立。

結(jié)果發(fā)現(xiàn)，ETH 在趨勢(shì)上要么與 SOL 持平，要么領(lǐng)先。這與我預(yù)期的不符，畢竟 SOL 的日活躍用戶差距如此大，再加上最近圍繞 SOL 山寨幣熱潮的炒作，所以究竟發(fā)生了什么？

去中心化交易所交易量分析

為了理解交易數(shù)量的差異，分析 Raydium 的流動(dòng)性池（LPs）是很有啟發(fā)性的。即便是初步觀察，也能明顯看出有些不對(duì)勁：

起初，我以為這只是通過低流動(dòng)性的「蜜罐」流動(dòng)性池（LPs）進(jìn)行刷量交易，以吸引偶爾的山寨幣投機(jī)者，但仔細(xì)查看圖表后，情況遠(yuǎn)比我想象的糟糕。

每一個(gè)低流動(dòng)性的資金池項(xiàng)目，都在過去 24 小時(shí)內(nèi)出現(xiàn)了跑路現(xiàn)象。以 MBGA 為例，在過去的 24 小時(shí)里，共有 46,000 筆交易，交易量達(dá)到 1,080 萬美元，2,845 個(gè)獨(dú)立錢包參與買賣，并在 Raydium 上生成了超過 28,000 美元的手續(xù)費(fèi)。（作為對(duì)比，一個(gè)類似規(guī)模的合法流動(dòng)性池 $MEW，只生成了 11,200 筆交易）

查看參與的這些錢包后發(fā)現(xiàn)，絕大多數(shù)似乎是屬于同一網(wǎng)絡(luò)的機(jī)器人，進(jìn)行數(shù)以萬計(jì)的交易。它們通過隨機(jī)的 SOL 數(shù)量和隨機(jī)的交易次數(shù)獨(dú)立生成虛假交易量，直到項(xiàng)目跑路，然后再轉(zhuǎn)向下一個(gè)目標(biāo)。

在 Raydium 的標(biāo)準(zhǔn)流動(dòng)性池中，僅過去 24 小時(shí)內(nèi)就有超過 50 個(gè)項(xiàng)目跑路，交易量超過 250 萬美元，總共生成了超過 2 億美元的交易量，并產(chǎn)生了超過 50 萬美元的手續(xù)費(fèi)。Orca 和 Meteora 的跑路項(xiàng)目數(shù)量明顯較少，而在 Uniswap（ETH）上幾乎沒有任何有實(shí)質(zhì)交易量的跑路項(xiàng)目。

很明顯，Solana 上的跑路現(xiàn)象非常嚴(yán)重，帶來了多方面的影響：

1. 考慮到異常高的交易用戶比例，以及鏈上刷量交易和跑路項(xiàng)目的數(shù)量，絕大多數(shù)交易都不是有機(jī)的。在主要的 ETH L2 上，日交易用戶比最高的是 Blast（手續(xù)費(fèi)同樣較低，用戶也在農(nóng) Blast S2），交易用戶比例為 15.0x。粗略對(duì)比，如果假設(shè)真實(shí)的 SOL 交易用戶比例與 Blast 相似，這意味著 Solana 上超過 93% 的交易（及相應(yīng)手續(xù)費(fèi)）都是非有機(jī)的。

2. 這些騙局之所以存在，唯一的原因是它們能獲利。因此，用戶每天至少會(huì)損失與手續(xù)費(fèi)和交易成本相等的金額，累計(jì)達(dá)到數(shù)百萬美元。

3. 一旦這些騙局無法繼續(xù)獲利（比如，當(dāng)實(shí)際用戶厭倦了虧錢時(shí)），大部分交易量和手續(xù)費(fèi)收入預(yù)計(jì)將大幅減少。

4. 看來用戶、真實(shí)手續(xù)費(fèi)收入和 DEX 交易量都被大幅夸大了。

我并不是唯一得出這個(gè)結(jié)論的人，@gphummer 最近也發(fā)表了類似的看法：

Solana 上的 MEV

Solana 的 MEV 處于一個(gè)獨(dú)特的位置，與以太坊不同，Solana 沒有內(nèi)置的交易池（mempool）；相反，像 @jito_sol 這樣的項(xiàng)目曾經(jīng)（現(xiàn)已被棄用）創(chuàng)建了協(xié)議外的基礎(chǔ)設(shè)施，來模擬交易池功能，從而為 MEV 提供機(jī)會(huì)，如搶跑、三明治攻擊等。Helius Labs 編寫了一篇有見地的文章，詳細(xì)介紹了 Solana 的 MEV。

Solana 面臨的問題是，大多數(shù)交易的代幣是超高波動(dòng)性、低流動(dòng)性的山寨幣，交易者通常設(shè)置超過 10% 的滑點(diǎn)以確保交易順利執(zhí)行。這為 MEV 提供了一個(gè)極具吸引力的攻擊面，從中提取價(jià)值：

如果我們看看區(qū)塊空間的盈利能力，很明顯，目前大部分價(jià)值來自于 MEV 小費(fèi)：

盡管從嚴(yán)格意義上講，這被視為「真實(shí)」價(jià)值，但 MEV 只有在盈利時(shí)才會(huì)被執(zhí)行，即只要散戶投資者持續(xù)參與（并凈虧損）山寨幣交易。一旦山寨幣熱潮開始降溫，MEV 費(fèi)用收入也會(huì)隨之崩潰。

我看到許多關(guān)于 SOL 的論點(diǎn)提到，最終將會(huì)轉(zhuǎn)向基礎(chǔ)設(shè)施類項(xiàng)目，如 $JUP、$JTO 等。雖然這種轉(zhuǎn)變可能確實(shí)存在，但值得注意的是，這些代幣的波動(dòng)性較低、流動(dòng)性較高，顯然不會(huì)提供相同的 MEV 機(jī)會(huì)。

成熟的參與者被激勵(lì)去建設(shè)最佳的基礎(chǔ)設(shè)施，以利用這一局面。在我的深入研究中，有幾個(gè)來源提到這些參與者投資控制交易池空間，并隨后向第三方出售訪問權(quán)限的傳言。然而，我無法驗(yàn)證這些信息。不過，確實(shí)存在一些明顯的扭曲激勵(lì)機(jī)制——通過盡可能多地將山寨幣活動(dòng)引流到 SOL，這使得某些成熟的個(gè)體能夠繼續(xù)從 MEV 中獲利，以及在這些山寨幣上進(jìn)行內(nèi)幕交易，并從 SOL 的價(jià)格上漲中受益。

穩(wěn)定幣

談到穩(wěn)定幣的交易量和總鎖倉(cāng)價(jià)值（TVL）時(shí)，又出現(xiàn)了另一個(gè)奇怪現(xiàn)象。穩(wěn)定幣的交易量顯著高于 ETH，但當(dāng)我們查看 @DefiLlama 的穩(wěn)定幣數(shù)據(jù)時(shí)，ETH 的穩(wěn)定 TVL 達(dá)到 800 億美元，而 SOL 僅為 32 億美元。我認(rèn)為，相較于低手續(xù)費(fèi)平臺(tái)的交易量和手續(xù)費(fèi)，穩(wěn)定幣（以及更廣泛的）TVL 是一個(gè)更不容易被操控的指標(biāo)，它顯示了參與者在其中的風(fēng)險(xiǎn)敞口。

穩(wěn)定幣交易量的動(dòng)態(tài)進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)了這一點(diǎn)——@WazzCrypto 指出，當(dāng) CFTC 宣布正在調(diào)查 Jump 時(shí)，交易量突然下降。

零售價(jià)值提取

除了跑路和 MEV，零售市場(chǎng)的前景仍然黯淡。名人們選擇了 Solana 作為他們的首選鏈，但結(jié)果并不理想：

安德魯·塔特（Andrew Tate）的 DADDY 是表現(xiàn)最好的名人代幣，但回報(bào)率依然高達(dá) -73%，在拳擊技能水平的另一端，情況同樣糟糕：

在 X 上進(jìn)行快速搜索也顯示出猖獗的內(nèi)幕交易以及開發(fā)者在買家身上拋售代幣的證據(jù)：

我的時(shí)間線上滿是通過在 Solana 上交易山寨幣而賺取數(shù)百萬的人。

我并不認(rèn)為 KOL 在 X 上的帖子能代表更廣泛的用戶基礎(chǔ)，在當(dāng)前的狂熱中他們很容易進(jìn)入一個(gè)頭寸，宣傳他們的代幣，利用追隨者獲利，不斷重復(fù)這一過程。這里絕對(duì)存在生存者偏見——贏家的聲音遠(yuǎn)大于輸家的聲音，從而創(chuàng)造出扭曲的現(xiàn)實(shí)感知。

客觀而言，零售投資者每天都在數(shù)百萬的損失中遭受損失，受害者包括騙子、開發(fā)者、內(nèi)幕交易者、MEV、KOL 等，這還不包括他們?cè)?Solana 上交易的大多數(shù)代幣僅僅是沒有實(shí)際支持的山寨幣。很難否認(rèn)，大多數(shù)山寨幣最終會(huì)走上 $boden 的老路。

其他考慮因素

市場(chǎng)變化無常，當(dāng)情緒轉(zhuǎn)向時(shí)，買家曾經(jīng)視而不見的因素便會(huì)顯現(xiàn)：

鏈穩(wěn)定性差，頻繁出現(xiàn)故障。
交易失敗率高。
區(qū)塊瀏覽器難以讀取。
開發(fā)方面的高門檻，Rust 的用戶友好性遠(yuǎn)低于 Solidity。
與 EVM 的互操作性差。我認(rèn)為多個(gè)互操作的鏈相互競(jìng)爭(zhēng)會(huì)更健康，而不是被限制在單一（相對(duì)集中）鏈上。
ETF 的可能性低，無論是從監(jiān)管角度還是需求角度。@malekanoms 還指出了一些我認(rèn)為在傳統(tǒng)金融角度上相關(guān)的觀點(diǎn)（加上來自 @0xmert 的反駁）：
每天高達(dá) 67,000 SOL 的高排放量（約 1240 萬美元）。
仍有 4100 萬 SOL（約 76 億美元）被鎖定于 FTX 遺產(chǎn)出售中。到 2025 年 3 月，將解鎖 750 萬（約 14 億美元），直到 2028 年，每月再解鎖 609,000（約 1.13 億美元）。大多數(shù)代幣的購(gòu)買價(jià)格約為每個(gè) 64 美元。

結(jié)論

和往常一樣，賣鏟子和錘子的人在 Solana 山寨幣熱潮中獲利，而投機(jī)者則往往不知不覺中遭受損失，常被引用的 SOL 指標(biāo)顯著被夸大。此外絕大多數(shù)有機(jī)用戶受到不法分子的影響正迅速地在鏈上虧損。我們目前正處于狂熱階段，零售流入仍然超過這些成熟玩家的流出，形成了積極的光環(huán)。一旦用戶因持續(xù)虧損感到疲憊，這些指標(biāo)將迅速崩潰。

如上所述，SOL 還面臨著多種基本阻力，一旦情緒轉(zhuǎn)向，這些問題將會(huì)凸顯，任何價(jià)格的上漲都會(huì)加劇通貨膨脹壓力和解鎖。最終，從基本面角度來看，SOL 是被高估的，盡管現(xiàn)有的情緒和動(dòng)量可能會(huì)在短期內(nèi)推動(dòng)價(jià)格上漲，但長(zhǎng)期前景則要不確定得多。